原标题：中美货币政策分合与汇率走势前瞻：中美货币政策分久必合？

内容提要

中美货币政策出现较长时间分化的原因，在于中美之间经济互动的不对称。然而中国对美国的影响并不局限在进出口方面，更为重要的是通过金融渠道传导。

中国经济自身由于政策和周期导致的下行，特朗普发动贸易战带来的对风险情绪的打压，最终将体现在企业盈利增速的放缓和市场估值的降低上，导致金融体系越发脆弱，并促使中美货币政策走向趋同。

从美元人民币汇率的角度来看，人民币会受到多个方面的影响。中美利差重新扩大或稳定，将支持人民币对美元走强。但如果中国货币政策随美联储货币政策转向而进一步宽松，中美利差得以维持，则无法为人民币汇率提供新支持。

一、中美货币政策出现分化

2018年，美国货币政策延续此前数年的收紧取向，而中国货币政策则率先由收紧有所放松，两国货币政策由此呈现分化。

出现分化的原因，在中国方面主要包括：市场融资方面，受此前货币政策收紧、资管新规落地的影响，金融机构信贷扩张能力下降，影子银行规模急剧萎缩，实体经济融资成本居高不下，融资难融资贵重新开始困扰中小企业；实体经济方面，房地产市场调控趋严趋紧，地方政府控制债务规模而减少基础设施建设投资，环境保护攻坚战约束污染超标生产；情绪方面，6月份中美贸易战陡然升级，中国股市快速下跌，引发股权质押风险集中暴露。

上述变化共同促使中国货币政策较2017年有所微调，趋向宽松。

而在美国方面，企业利润持续增长，失业水平维持低位，乐观情绪节节高升，叠加财政减税措施刺激，美国股市市值和实体经济增速均不断创下新高。即使6月份中美贸易战爆发之后，美国股市出现暂时调整，但随即继续回归涨势，并延续至10月初，标准普尔500指数创下2940点的历史最高纪录。

上述基本面共同支持美联储不断推进加息，2018年加息次数比2017年多1次。

受货币政策分化影响，在各个期限上，人民币利率与美元利率出现了利差收窄甚至倒挂的情况。

二、中美货币政策分久必合

导致中美货币政策较长时间分化的另一个重要原因，在于中美之间经济互动的不对称。美国是中国的重要出口目的国，美国经济通过贸易渠道对中国经济造成直接影响。而中国进口美国商品规模有限，中国经济走势不能通过贸易渠道对美国经济带来直接影响。

然而中国对美国的影响并不局限在进出口方面，更为重要的是通过金融渠道传导。例如2015年8月的中国汇率体制改革，引发了全球资本市场大幅震荡，乃至美联储推迟了本来预计于2015年9月宣布的加息操作。

事实上，中国经济自身由于政策和周期导致的下行，特朗普发动贸易战带来的对风险情绪的打压，最终将体现在企业盈利增速的放缓和市场估值的降低上。而美联储收紧流动性和提高融资成本的操作，将导致金融体系越发脆弱，越来越敏感，从而导致能够引发巨幅波动的“偶然”事件越来越多。巨幅波动的出现也越来越确定，最终通过金融市场的自我实现而变为现实。

然而，有一个因素或阻碍美国货币政策及时调整，即特朗普对美联储的压力。特朗普多次表示不支持美联储加息，但这反而促使美联储为了证明自身独立性而悍然加息，担心暂缓加息被看作美国货币政策独立性受到削弱的表现。

三、中美货币政策开始趋同

纵观2018年美联储的4次加息路径预期宣告，12月份是最鸽派的一次。此前的3次加息路径预期是逐渐强硬的，而第四次骤然放软，其实也体现出美联储在此前过于乐观，并没有对周期的拐点作成功预判，因此才会有加息路径预期的显著调整。

相比之下，中国央行的货币政策调整则趋于到位。2018年4季度，银行间市场R007定盘利率和DR007定盘利率均基本稳定在2.6%～2.7%之间，10月份的降准操作并没有带来银行间资金的泛滥，反而维持在基本平衡的状态。相对于此前3个季度，4季度的银行间资金面总体更为中性。

人民币短端利率的稳定，使得长端利率的走势与节奏和宏观面较为一致。2018年下半年，10年期中国国债收益率从7月份的3.5%稳步下行至年底的3.3%，反映了宏观经济增速放缓的基本面。

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